Ok

En poursuivant votre navigation sur ce site, vous acceptez l'utilisation de cookies. Ces derniers assurent le bon fonctionnement de nos services. En savoir plus.

01 janvier 2009

La crise du capitalisme spéculatif (I) : capitalisme et économie de spéculation

Cet essai à pour objectif de mettre en en perspectives la crise financière qui s’est ouverte en 2007-2008 et débouchera selon toute vraisemblance sur une crise historique à partir de 2009. Plus qu’ « une » crise de plus, celle-ci met en évidence les limites de la régulation du capitalisme depuis 1980 – capitalisme « actionnarial », capitalisme « financiarisé » ou « mondialisé », diverses appellations circulent, mais nous préfèrerons celle de capitalisme spéculatif, car la spéculation nous semble au cœur de la reproduction du système.

Nous procéderons en trois temps : mettre en évidence quelques propriétés de cette « régulation spéculative », brosser le panorama de la crise en cours, et enfin hasarder quelques propositions pour sortir de la désastreuse politique ultralibérale que la crise ne remettra pas en cause à elle seule.

 

 

La crise nous invite (une fois de plus) à refuser les discours faciles sur « le marché » ou « le capitalisme ». La bulle financière fait certes partie du capitalisme, mais comme le cancer de l’organisme qu’il détruit. Le marché est une forme d’organisation de la circulation des biens et services, efficace dans certaines conditions et destructive dans d’autres. Le marché spéculatif appartient à la deuxième catégorie. Non seulement il aboutit à une allocation aberrante du capital et une répartition des revenus de plus en plus inégalitaire, mais il perturbe les véritables marchés par des variations répétitives des conditions du crédit (taux d’intérêt et disponibilité), des vagues d’excès et de pénurie monétaires, et des exigences irrationnelles de rentabilité. Loin de ne constituer qu’un sous-produit de l’économie de marchés, les marchés spéculatifs en sapent le fondement même. Les vertus que les auteurs libéraux mettent en évidence pour le libre marché en matière de biens et services supposent en réalité des conditions d’existence « meta-marchandes », au premier rang desquelles se situe l’endogénéïté des flux monétaires à l’économie productive – en d’autres termes un système de financement administré créant des conditions stables et prévisibles pour la production.  Création de monnaie et finance ne sont pas des produits de l’économie de marché, mais des conditions préalables, au même titre que l’état de droit, la police, la justice ou la défense nationale.

La monnaie n’est pas un produit mais une convention. La création de biens dépend d’une allocation opportune de facteurs de production (capital et travail) et de l’incorporation du progrès technique.  Ce n’est pas le cas de la création de monnaie. Qui est une création conventionnelle par le crédit. Ce dernier relève des anticipations de remboursement, son volume possible varie donc du zéro à (presque) l’infini en fonction de la « confiance » du système bancaire dans la solvabilité de ses emprunteurs – étant bien entendu que cette solvabilité ne provient d’une activité productive qu’à titre d’option, la fraude, le vol ou la spéculation étant tout aussi susceptibles a priori de créer de séduisants « retours sur investissement ». Dans un contexte de libre marché, les flux monétaires sont donc foncièrement imprévisibles, puisque leurs déterminants n’ont rien à voir avec leurs conditions de « production ». À ceci s’ajoute que les anticipations sont foncièrement a-rationnelles, puisque l’avenir est imprévisible, qu’il s’agisse du comportement des débiteurs, de la situation macro-économique future ou du progrès technique à venir. À défaut de certitudes, la « confiance » relève du pari, des « esprits animaux » comme le disait Keynes – avec toute l’instabilité, les retournements radicaux que produit la psychologie collective[1].

I. Capitalisme et endettement

A. L’endettement, moteur du capitalisme

L’endettement est au cœur du capitalisme. Le sens commun et son doublon dans l’économie vulgaire condamnent la dette par principe car ils confondent l’usure, c’est-à-dire la dette gagée sur la spoliation des revenus futurs du débiteur, avec le crédit à la production, gagé sur le surplus permis par l’investissement généré par ce crédit. Le crédit moderne, capitaliste, appartient à la seconde catégorie, ce qui ne signifie nullement, bien entendu, que la première forme du crédit ait disparu. Le crédit agit par deux canaux très différents :

· Il draine le capital vers l’initiative et l’innovation. Grâce au crédit ex nihilo – la monnaie de crédit, crée par un simple jeu d’écritures à partir d’une promesse de remboursement – le capital se porte sur des projets au lieu de stagner entre les seules mains des entreprises établies et routinières. La dette fait entrer l’avenir dans le présent, sans elle pas d’accumulation ni de progrès technique.

· En second lieu, le crédit assure une expansion monétaire suffisante pour ajuster le volume des transactions aux potentialités de la croissance économique.  À défaut d’une expansion continue des moyens de paiements, toute accroissement des transactions passerait par la baisse des prix, c’est-à-dire une déflation, source de pertes chroniques pour les entreprises (contraintes de vendre à un niveau de prix plus bas que celui qui prévalait lors de l’avance des coûts) et poussant à la détention de liquidités au détriment de l’investissement (en déflation, la monnaie prend de la valeur alors que l’investissement se dévalorise)[2]. Pour les mêmes raisons, le crédit est à la base de politiques macroéconomiques. Le déficit budgétaire (c'est-à-dire l’endettement de l’État, dont l’accumulation forme la dette publique) est l’outil indispensable de correction des crises périodiques liées au cycle des affaires[3].

 

B. L’endettement programmé du capitalisme « fordiste »

L’endettement toutefois prend un caractère très différent selon les institutions qui l’encadrent. Les banques, créatrices de la monnaie de crédit, n’ont nulle tendance naturelle à le proportionner aux besoins macroéconomiques ni à l’adosser à la production. D’où une réglementation, au fil de l’histoire des crises monétaires et financières : une banque centrale imposant une monnaie « légale » en couverture du crédit et la fournissant au système bancaire à un certain coût ; des normes de liquidité et un cadre réglementaire des opérations admises. La crise des années 30 avait montré comment l’anarchie bancaire pouvait mener le système tout entier à sa perte ; les années suivantes furent celles d’une réglementation sans précédent. Contrôle des changes, cloisonnement des banques d’affaire et de dépôt, interdiction des sociétés d’investissement sur les marchés financiers (les actuels OPCVM)… L’activité des banques étaient canalisées vers le crédit aux entreprises et aux particuliers, tandis que l’activité boursière contribuait à financer les opérations productives.

D’où une physionomie particulière de l’endettement, qui anticipait la production et les revenus et prévenait la résurgence des crises de surproduction. La contrepartie de cet endettement programmé était l’indexation des salaires sur la productivité : leur augmentation régulière créait les conditions pour une expansion régulière de la production. Rappelons que ce « capitalisme administré » permit la plus forte croissance de l’histoire dans les pays développés, et ce durant une trentaine d’années. Certes, le revers de la médaille fut dans les années 70-80 le dérapage inflationniste, la création de monnaie se déconnectant d’une productivité en fort ralentissement. Dans le même temps, les réglementations instaurées au plan national étaient contournées par la mondialisation naissante, en particulier les banques « off shore » recyclant sans contrôle la masse croissante des dollars extérieurs aux États-Unis qu’alimentait le déficit commercial américain[4].

On relit aujourd’hui avec une certaine ironie les critiques des ultralibéraux contre cette « économie d’endettement » accusée de tous les maux : mauvaise allocation du capital due au manque de souplesse du système bancaire administré, inflation…  Cette régulation contraire à tous les préceptes ultralibéraux coïncide en réalité avec la période la plus prospère de l’histoire du capitalisme !

Ce système de financement stabilisait la monnaie et la finance[5], permettait une croissance forte tirée par les salaires, et ne générait d’endettement que commensurable à cette croissance, donc soutenable au plan macroéconomique.

C. L’endettement exponentiel du capitalisme « libéral »

Toute autre est la logique à l’œuvre depuis les années 1980. La remise en cause des principes keynésiens, la confiance aveugle dans les « marchés », la compression des salaires et la déréglementation tous azimuts sont les caractéristiques bien connue de cette nouvelle période. Mais comment se résout alors la contradiction basique entre la compression des salaires et l’expansion des débouchés indispensable pour absorber les gains de productivité ? Une interprétation « optimiste »[6] voyait dans les marchés financiers le nouvel instrument de validation de la croissance future. Les prix des actifs, censés répercuter les perspectives économiques réelles (dans un monde d’agents « rationnels » venaient créer un « effet de richesse » ajustant la demande aux potentialités de la production, tandis que les dividendes suppléaient aux augmentations de salaires. Raisonnement ingénieux mais bien loin des dynamiques véritablement à l’œuvre.

Dette et spéculation sont devenues les instruments privilégiés d’un ajustement contrarié par la stagnation des revenus faibles et moyens. La surproduction latente est résolue, selon les périodes, par trois formes d’endettement cumulatif :

1. les bulles spéculatives, gonflées par le crédit, avant qu’une partie ne s’en échappe sous forme de plus-value réalisées ou de revenus des acteurs financiers ;

2. le desserrement des contraintes de crédit aux entreprises et aux ménages, avec une croissance sans précédent de l’encours d’endettement privé, basé sur une augmentation continue du risque global et générant in fine les « subprimes »[7] ;

3. les déficits chroniques des finances publiques, la politique conjoncturelle venant au secours d’une dégradation économique elle-même de plus en plus structurelle. Ce déficit budgétaire résulte mécaniquement des baisses d’impôts promues par un ultralibéralisme inconséquent, car incapable sous peine de désastre macroéconomique de réduire les dépenses au niveau des recettes. Ces réductions d’impôts constituent une réponse perverse et désespérée à la stagnation de la consommation, en même temps qu’à l’assèchement des occasions de profit productif pour la masse des entreprises.

Toutes ces dettes ont en commun qu’en l’absence de conditions structurelles favorables au bouclage macroéconomique (égalisation et croissance des salaires, en particulier) elles augmentent plus vite que le PIB. C’est le cas des dettes publiques, bien sûr, mais dans une toute autre mesure des dettes connectées aux marchés spéculatifs dont le développement exige un flux exponentiel d’argent frais.

Précisons les propriétés de cette économie de spéculation.

II. L’économie de spéculation

A. La pyramide albanaise

Au lendemain de la chute du communisme en Albanie, des escrocs prétendirent offrir à leurs concitoyens le moyen de goûter en fin aux promesses du capitalisme. Il s’agissait d’acheter un « titre » apportant un intérêt au taux extraordinaire de 100 % - en réalité payé par de nouveaux acheteurs. Tant qu’un flux continu de pigeons vint alimenter l’élargissement de la base financière de la « pyramide », les détenteurs virent la promesse honorée, ce qui attirait en retour de nouvelles futures victimes. Car vint le moment où le stock de naïfs solvables fut épuisé, les intérêts ne purent plus être payés et des milliers d’albanais s’aperçurent que leur « fortune » s’était réduite à zéro en quelques heures.

Imaginons maintenant qu’un système de crédit vienne alimenter une « pyramide albanaise ». Son développement devient virtuellement illimité. Les gains assurent à leurs bénéficiaires un niveau de vie confortable mais sont pour la plupart réinvestis dans la perspective de gains plus extraordinaires encore. C’est une véritable économie parallèle qui s’enfle démesurément, sans effet sans rapport direct avec la production. Ce monstre financier n’a, par hypothèse, nulle vocation à financer l’économie réelle, il la parasite à la manière d’un cancer tout en infléchissant ses logiques internes.

Ce monstre n’est malheureusement guère différent de ce qui s’est réellement développé depuis les années 70[8]. Certes le financement de la production est supposé constituer la finalité des émissions de titre et le socle de leur valeur, mais en pratique la logique purement spéculative – jouer sur des variations de prix – constitue l’essentiel des transactions. L’économie réelle n’est financée qu’accessoirement.  En d’autre terme le rendement du secteur spéculatif est ridicule dans la matière même qui est supposée justifier son existence. Il faut 1000 € dans la spéculation pour que les entreprises en obtiennent effectivement 10 – et cet ordre de grandeur est peut-être optimiste[9].

Formée par une convention arbitraire qui ne tient que par autosuggestion collective et alimentée par un crédit à jet continu, l’économie de spéculation est par nature instable ; booms et krachs s’auto-entretiennent. Fondamentalement la spéculation mène à l’effondrement puisqu’elle signifie la déconnexion du prix de ses objets de toute référence à l’économie réelle. Par exemple la valeur d’un bien immobilier peut être déterminée par son coût de construction (si l’offre en est élastique) ou par la somme actualisée des loyers futurs qu’il peut apporter (dans le cas contraire). Si la spéculation mène le prix des logements à un niveau implicite de loyer insoutenable pour les ménages, cela signifie qu’il ne tient que pour et par la spéculation – et s’écroulera avec elle[10]. De même pour les actions : quand la valeur d’un titre dépasse toute évaluation raisonnable de ses dividendes futurs actualisés, c’est que la bulle spéculative est à l’œuvre. Quand la parité d’une monnaie aboutit à une surévaluation manifeste, comme c’est le cas de l’euro, c’est encore et toujours un symptôme de la bulle. Et à l’heure où s’écrit ce texte, malgré plus d’une année de crise, ces bulles ne se sont toujours pas significativement dégonflées.

B. Les conséquences de l’économie de spéculation

Rien ne serait plus faux que de considérer le secteur spéculatif comme une excroissance, certes déstabilisatrice pour le système bancaire, mais sans effet sur l’économie réelle en dehors des périodes de crise aigüe. Même en période d’essor, la bulle contamine l’économie productive et accentue ses contradictions fondamentales.

1. Une allocation douteuse du capital

L’interprétation naïve de la mobilité des capitaux lui attribue toutes les vertus en matière d’allocation du capital. Ce dernier s’orienterait vers les productions les plus rentables, par la vertu du marché et de la rationalité des agents.

C’est d’abord confondre rentabilité et productivité : une opération, même productive, peut dégager une forte rentabilité sans forcément représenter un progrès en termes de productivité – par exemple grâce à une position de monopole, ou une politique de baisse des salaires.

Plus fondamentalement, un marché de capitaux totalement mobiles oriente plutôt les agents vers une succession de « coups » à court terme, en fonctions de variations du prix des actifs aléatoires dans leurs origines mais amplifiées par leurs conséquences spéculatives. Les agents opèrent en situation d’incertitude qui ne leur permet pas d’exercer des choix « rationnels » ; ils opèrent plutôt une succession de paris sous réserve du risque subjectif qu’ils attachent à chaque opération.

Plus un marché est spéculatif, plus la considération de la revente d’un titre l’emporte sur celle de sa rentabilité intrinsèque. Le marché américain est préféré à celui des pays émergeants, même si la croissance et les profits y sont inférieurs à moyen terme, parce que le système financier et les entreprises américaines étaient considérées comme particulièrement robustes et bénéficiant d’une forte sécurité juridique. Il s’agit là encore plus de suivre le courant dominant qui valorise les titres que d’évaluer objectivement la somme actualisée de leurs dividendes. La sécurité – même illusoire comme les actuels évènements le prouvent – biaise l’allocation de capital vers les investissements les plus routiniers.

Il n’est pas contradictoire qu’un tel marché puisse favoriser parfois à l’excès les « nouvelles technologies » - bulle « internet » à la fin des années 90, bulle « verte » aujourd’hui – en fonction des engouements du moment. Le succès de la plupart de ces titres étaient dû à l’anticipation partagée d’une hausse spéculative de leurs cours plus qu’à un véritable pari sur leurs profits futurs[11], et ceci exclusivement sur les marchés des pays développés, plus « fiables » et plus « liquides » (il s’agit toujours de la convention qui liait les opérateurs ces dernières décennies). Si de tels mécanismes peuvent parfois faciliter le financement d’innovations, la rationalité productive de ces « choix » est finalement très contestable.

2. Un détournement des ressources

Le secteur financier lui-même accapare une place grandissante des investissements[12], et devient même l’activité dominante dans certaines zones (Londres, Suisse, Luxembourg…). Au sein même du secteur productif, une part croissante de l’activité de l’entreprise est accaparée par les opérations financières.

L’explosion des prix immobilier n’a pas besoin d’être rappelée. Pour les ménages, mais aussi pour les entreprises, un coût croissant accompagne le logement ou la disposition des locaux. La spéculation imprimait sa marque sur l’économie réelle bien avant le krach, dans le silence de la plupart des commentateurs. En France comme ailleurs la bulle a coïncidé avec l’explosion du mal-logement et la généralisation de la baisse du pouvoir d’achat. Les rapports entre ces phénomènes sont étroits : la ponction de la bulle spéculative sur le marché du logement réduit le pouvoir d’achat des accédants à la propriété et des locataires, tout en rehaussant le seuil d’accession au logement en termes de revenu et de garanties[13].

De même, la flambée des matières premières et des prix alimentaires était elle-même attisée par la multiplication des capitaux spéculatifs en quête de placement[14].

Notons enfin que l’engouement récent des milieux financiers pour la défense de l’environnement n’est sans doute pas sans rapport avec la création de « droits à polluer », nouvelle variété de titres sans doute appelée à un grand avenir sur les marchés spéculatifs.

3. L’accroissement des inégalités de revenus

Les gains salariaux du secteur financier s’élèvent au détriment du reste de la société (ceux des traders en constituant la caricature) et la main d’œuvre la plus qualifiée se détourne de l’économie productive (pour preuve, le succès des écoles de commerce et de l’ingénierie financière, au détriment des grandes écoles à finalité industrielle.

Les gains faramineux des cadres du secteur financiers exercent un effet de contagion sur le reste de l’économie ; la pression des actionnaires qui exigent des rendements insoutenables contraint les entreprises à privilégier la rentabilité financière à court terme, pour laquelle la compression de la masse des salaires est un moyen privilégié – soit directement soit via les délocalisations. Enfin la surévaluation de l’euro décuple les effets de la concurrence des pays à bas salaires, et ceci sans aucune justification économique [15]!

 

 

Au final, le bilan des 30 dernières années de l’histoire économique est assez calamiteux, en particulier pour les pays au cœur de la mondialisation, c'est-à-dire qui ont remis leur destin à la dynamique des bulles. En dépit d’un extraordinaire progrès technique, la croissance économique s’est affaissée, l’emploi s’est précarisé, la protection sociale est remise en cause, et des crises de plus en plus violentes ouvrent la perspective d’une dégradation encore plus considérable. La libre circulation des capitaux a ruiné une partie du Tiers-Monde et financé des déséquilibres commerciaux insoutenables à long terme menaçant la prospérité des pays, comme l’est asiatique, qui ont pourtant réussi jusqu’à présent à s’abriter en partie du fléau de la finance folle. La crise présente constitue donc un périlleux moment de vérité pour le capitalisme spéculatif – et avec lui hélas pour le destin de l’humanité.

vers la 2e partie --->



[1] Les économistes mercantolâtres se débarrassent du poids du réel en adoptant l’hypothèse burlesque d’ « anticipations rationnelles », selon laquelle sur des marchés « parfaits » les agents maîtriseraient parfaitement la conséquence de leurs décisions. Rappelons simplement que ces économistes eux même se sont révélés remarquablement inaptes à maîtriser ces compétences qu’ils prêtent aux agents économiques, et qui reviendraient à prédire l’avenir !

[2] Les ultralibéraux, adeptes de la « Loi de Say », épurent a priori leurs modèles des effets de l’inflation, ou de la déflation au motif que la monnaie serait neutre. Comme le disait Say : « Il y a toujours assez d'argent pour servir à la circulation et à l'échange réciproque des autres valeurs, lorsque ces valeurs existent réellement (...). La marchandise intermédiaire, qui facilite tous les échanges (la monnaie) se remplace aisément dans ces cas-là par des moyens connus des négociants » (Jean-Baptiste SAY : Traité d'économie politique, Calmann-Levy 1972). Say méconnaissait totalement le problème du temps et de l’incertitude, dans une économie monétaire où les contrats intertemporels (commandes, dettes, salaires…) sont libellés en valeur nominale et dans l’ignorance structurelle de l’avenir. Ces engagements sont pris sur la base de conventions grossières sur l’état futur de l’environnement, et le cœur de cette convention est la stabilité de la valeur de la monnaie (ou une certaine inflation anticipée). Toute variation imprévue de la valeur de la monnaie transforme les effets de ces engagements. Et il est dans la nature justement de la déflation d’être imprévue : si elle avait été prévue, les engagements sur la base des anciens prix n’auraient par nature pas été souscrits !

[3] Les « marchés financiers », emblématiques d’une idéologie plus mercantolâtre qu’authentiquement libérale, sont loin de remplir à eux seuls ces fonctions. Certes, un très hypothétique marché sûr, transparent et généralisé des actions faciliterait le drainage du capital vers ses usages les plus rentables, donc a priori les plus productifs. Mais, incapable à lui seul d’alimenter l’économie en liquidités suffisantes en contrepartie de la croissance, il la condamnerait à une perpétuelle déflation décourageant l’investissement et l’innovation.

[4] C’est une des raisons pour lesquelles un pur et simple « retour au fordisme » est irréalisable. Les instruments de régulation de cette période sont trop fragiles, en particulier en matière de contrôle des mouvements de capitaux. Mais à l’inverse du choix ultralibéral de 1980 (le « consensus de Washington ») nous pensons que la solution passe par un renforcement et une redéfinition de l’encadrement public de l’activité économique.

[5] L’inflation croissante constituait bien un « désordre » dommageable, mais sans comparaison avec les flux et reflux brutaux des capitaux, des taux d’intérêt et du prix des actifs qui marque la période ultérieure. Obsédés par le seul niveau du prix des biens et services, les monétaristes ont superbement ignoré le chaos financier que générait  les politiques qu’ils inspiraient.

[6] Voir par exemple l’interview de Michel Aglietta dans L’Expansion N°589 du 21/01/1999).

[7] Rendons hommage à un auteur dont nous ne partageons pourtant pas les présupposés : cette dynamique était parfaitement décrite dès les années 1980 par Maurice Allais. Cf. par exemple son article prophétique dans Le Monde du 26/06/1989.

[8] « Arrêté jeudi [11 décembre], M. Madoff, 70 ans, est accusé d'avoir monté une gigantesque fraude pyramidale en payant des intérêts à ses anciens clients grâce au capital apporté par les nouveaux. » (AFP). L’escroquerie se monte à plusieurs dizaines de milliard de dollars… Comme lors de chaque crise financière, la faute est attribuée aux opérateurs les moins scrupuleux, commodes bouc-émissaires d’une turpitude en réalité collective. Madoff n’a fait que raccourcir la chaîne d’opérations qui va des nouveaux « investissements » aux plus-values sur les anciens.  En bonne « morale » financière, ces flux doivent passer par les marchés spéculatifs avant d’enrichir les spéculateurs. Madoff a simplement négligé cette opération de blanchiment…

[9] Voir Frédéric LORDON : Jusqu’à quand ? Libris 2008, p. 91 et suiv.

[10] Mettons à 1000 €/mois (12 000 €/an) le loyer maximum soutenable pour un T3, et supposons un taux d’actualisation (rémunération du capital + entretien) de 10 %. Le calcul aboutit à un prix maximum de 120 000 €, soit très en-dessous des niveaux atteints en 2007-2008 dans la plupart des grandes villes en France. Inversons le calcul, un T3 à 200 000 € (valeur couramment atteinte dans les offres immobilières à Marseille, par exemple) supposerait un loyer annuel de 20 000 € soit 1667 €/mois, quand le revenu disponible moyen d’une famille comprenant 2 actifs et 2 enfants avoisine 53 716 € avant impôts (chiffre INSEE pour 2006). Comme la répartition des revenus est telle que la majorité des familles sont en dessous de ce niveau moyen, cela signifie que la plupart seraient exclues d’un tel logement – pourtant a priori modeste. Corollairement, de tels bien ne sont pas louables durablement dans leur ensemble. Leur prix ne tient que par la spéculation – ceux qui n’achètent que pour revendre imposant des conditions draconiennes aux accédants à la propriété.

[11] Cf. encore F. LORDON, op. cité.

[12] Pour la France, 3.4 % du total en 1980, autour de 8% dans les années 2000.

[13] Certes, la bulle s’est aussi accompagnée de construction massive, mais celle-ci ne serait susceptible de résoudre le problème qu’au cas où la baisse des prix ne laisserait pas place à une nouvelle bulle haussière.

[14] Comme le prouve a posteriori le spectaculaire effondrement des cours du pétrole fin 2008.

[15] Rappelons que la théorie centrale du libre-échange – les avantages comparatifs- suppose que les parités monétaires résultent de l’ajustement des échanges de marchandises. L’argument n’est plus pertinent dès lors que ces parités dépendent essentiellement de mouvements de capitaux.

20:13 Publié dans Economie | Lien permanent | Commentaires (0)

Les commentaires sont fermés.